Khả năng cắt giảm lãi suất chính sách đang hạ dần

Điểm sáng xuất khẩu

Tháng Bảy tiếp tục ghi nhận những tín hiệu tích cực của nền kinh tế. Trong đó với điểm sáng đầu tiên - Xuất khẩu, duy trì tốc độ tăng trưởng mạnh mẽ, dẫn đầu là hàng điện tử Xuất khẩu (+16% so với +16,5% trong tháng 6), nhờ vào khu vực đầu tư nước ngoài. Máy tính và điện tử là động lực chính. Bên cạnh đó, hầu hết các sản phẩm không phải hàng điện tử tiếp tục tăng trưởng, nhưng một số sản phẩm có đà tăng trưởng chậm hơn trong một dấu hiệu cho thấy hoạt động tải trước (frontloading) đang nguội đi, bao gồm hàng dệt may và giày dép.

Xuất khẩu Việt Nam có 7 tháng đầu năm ghi nhận tăng trưởng mạnh mẽ trước ngã rẽ thuế quan. Ảnh minh họa: ITN

Về thị trường, xuất khẩu sang Hoa Kỳ tăng chậm hơn nhưng vẫn mạnh mẽ +26% (so với +31,8% trong tháng 6; mức thấp nhất trong 6 tháng), một tháng trước khi mức thuế quan cao hơn 20% có hiệu lực. Dệt may và giày dép có đà tăng chậm lại, nhưng tốc độ tăng trưởng xuất khẩu hàng điện tử sang Mỹ tăng lên +83,5%, mức cao nhất trong 3 tháng.

Tăng trưởng xuất khẩu sang Trung Quốc (+20,1% so với +9,1% trong tháng 6) tăng tốc lên mức mạnh nhất trong 5 tháng, nhờ vào điện tử (+57,7%) và trái cây & rau quả (+45,8%). Tăng trưởng mạnh mẽ trong các lô hàng điện tử sang Trung Quốc có thể phản ánh sự hội nhập sâu hơn vào chuỗi cung ứng.

Cán cân thương mại hầu như không thay đổi ở mức 2,27 tỷ đô la Mỹ trong tháng 7 (so với 2,86 tỷ đô la Mỹ trong tháng 6), với kim ngạch nhập khẩu tăng +17,7% so với cùng kỳ năm trước.

Sản xuất công nghiệp tăng +8,5% so với cùng kỳ năm trước vào tháng 7, trong khi tăng +0,5% so với tháng trước. Kết quả tháng 6 đã được điều chỉnh giảm xuống +8% so với cùng kỳ năm trước (so với +10,8% trước đó), nhờ vào sản xuất (mới: +9,3%; trước đó: +12,1%). Sản lượng sản xuất tăng +9,3% trong tháng 7, tương tự như tháng trước. Ngành sản xuất tiếp tục tuyển dụng, với số lượng nhân viên tăng +1,1% so với tháng trước và +4,1% so với cùng kỳ năm trước.

Mặc dù lạc quan, nhưng nhìn chung chúng tôi ghi nhận tăng trưởng sản lượng sản xuất đã tụt hậu so với xuất khẩu, đặc biệt là đối với hàng điện tử. Trong 7 tháng đầu năm, sản lượng máy tính & thiết bị điện tử (tính theo giá trị gia tăng) tăng +8% so với cùng kỳ năm trước, trong khi xuất khẩu của danh mục này (tính theo giá trị gộp) tăng +41,6%. Khoảng cách này cho thấy sự phụ thuộc vào đầu vào nhập khẩu, trong bối cảnh các tập đoàn đa quốc gia đang tái cấu trúc hoạt động lắp ráp hạ nguồn từ Trung Quốc sang Việt Nam.

Tăng trưởng vững chắc về FDI và đầu tư công

Cam kết FDI (tức là FDI đã đăng ký) tăng mạnh +27,3% so với cùng kỳ năm ngoái lên 24,1 tỷ đô la Mỹ trong 7 tháng đầu năm 2025, mặc dù tăng chậm hơn so với mức tăng +32,6% trong nửa đầu năm 2025.

Vốn FDI điều chỉnh tăng vọt +95,3% (10 tỷ đô la Mỹ), khi các tập đoàn toàn cầu mở rộng quy mô đầu tư vào Việt Nam. Số lượng dự án mới đăng ký tăng +15,2% so với cùng kỳ năm trước, mặc dù vốn đăng ký (10 tỷ đô la Mỹ) giảm -11% với các giao dịch nhỏ hơn.

Mua cổ phần và góp vốn tăng +61% (4,07 tỷ đô la Mỹ), chủ yếu trong lĩnh vực sản xuất và khoa học/công nghệ. Singapore, Hàn Quốc và Trung Quốc vẫn là nguồn cam kết FDI lớn nhất. Giải ngân vốn đầu tư nước ngoài tăng +8,4% so với cùng kỳ năm trước lên 13,6 tỷ đô la Mỹ trong 7 tháng đầu năm 2025, mức cao nhất trong 5 năm và nhanh hơn tốc độ +8,1% trong nửa đầu năm.

Đầu tư nhà nước tăng +30% so với cùng kỳ năm trước vào tháng 7 trong bối cảnh chính phủ thúc đẩy tăng tốc chi tiêu cho cơ sở hạ tầng. Trong 7 tháng đầu năm, đầu tư nhà nước tăng +25,4% so với cùng kỳ năm trước, nhanh hơn nhiều so với tốc độ +2,4% của cùng kỳ năm 2024. Vốn giải ngân đạt 40,7% kế hoạch năm và chúng tôi kỳ vọng sẽ tiếp tục được đẩy nhanh trong những tháng còn lại của năm.

Lạm phát hạ nhiệt, dự báo giữ nguyên lãi suất chính sách

Lạm phát chung (3,2% so với 3,6% trong tháng 6) đã hạ nhiệt trong tháng 7, với mức giá tăng nhẹ +0,1% so với tháng trước. Lạm phát cơ bản đạt 3,3% (so với 3,5% trong tháng 6). Các động lực chính là giao thông vận tải và các tiểu loại khác.

Nhóm chuyên gia ngoại hối của chúng tôi gần đây đã hạ dự báo tỷ giá USD/VND, với kỳ vọng các cơ quan chức năng sẽ cho phép tỷ giá giảm để ứng phó với việc tăng thuế và giữ vững chính sách nới lỏng tiền tệ. Ảnh minh họa

Chúng tôi nhắc lại dự báo lạm phát chung là 3,2% vào năm 2025, do lạm phát nhập khẩu ở mức thấp và các biện pháp trong nước nhằm duy trì mức cắt giảm VAT 2% (với phạm vi mở rộng sang các sản phẩm và dịch vụ vận tải, hậu cần và CNTT từ tháng 7) và miễn học phí từ năm học tháng 9. Những điều này sẽ bù đắp áp lực lạm phát từ việc giá thịt lợn, điện, chăm sóc sức khỏe và tiền thuê nhà tăng cao.

Lưu ý về số lượng các đợt bùng phát dịch tả lợn châu Phi ngày càng tăng trong những tuần gần đây có thể làm tăng giá thịt lợn, chiếm khoảng 4% CPI.

Trong bối cảnh như vậy, chúng tôi lặp lại dự báo tăng trưởng GDP là 7,3% vào năm 2025 và 6,9% vào năm 2026. Chính phủ gần đây đã nâng mục tiêu GDP cả năm lên 8,3%-8,5%, theo Nghị quyết của Chính phủ về mục tiêu tăng trưởng các ngành và các nhiệm vụ, giải pháp trọng tâm để đạt được mục tiêu tăng trưởng.

Với diễn biến hiện nay, chúng tôi cho rằng tăng trưởng xuất khẩu và sản xuất có thể sẽ chậm lại sau khi mức thuế quan cao hơn 20% đối với hàng hóa sản xuất tại Việt Nam và mức thuế trung chuyển 40% có hiệu lực vào tháng 8; nhưng chúng tôi kỳ vọng mức giảm tốc này sẽ được đo lường so với đợt suy thoái xuất khẩu lớn gần đây nhất của Châu Á. Tuy nhiên, sự suy giảm bên ngoài sẽ được bù đắp bởi đầu tư công lạc quan và đầu tư trực tiếp nước ngoài mạnh mẽ, bên cạnh sự gia tăng đầu tư trong nước trong bối cảnh các cải cách khu vực tư nhân được triển khai ổn định.

Tiêu dùng phục hồi tương đối chậm (dưới mục tiêu tăng trưởng doanh số bán lẻ 12% của Chính phủ), do thuế quan của Hoa Kỳ sắp áp dụng và Chính phủ đang trấn áp hàng giả. Tuy nhiên, những nỗ lực mạnh mẽ của Chính phủ nhằm giảm chi phí sinh hoạt và hỗ trợ sức mua (gia hạn giảm 2% thuế GTGT, miễn học phí trường công, hoãn thuế, đề xuất khấu trừ thuế cá nhân cho các chi phí thiết yếu như giáo dục và chăm sóc sức khỏe) đang báo hiệu triển vọng tiêu dùng khả quan.

Về chính sách tiền tệ, dự báo NHNN tiếp tục duy trì chính sách tiền tệ nới lỏng. NHNN trong thời gian qua đã đã thúc đẩy các ngân hàng hạ chi phí vay và nhà điều hành cũng trực tiếp bơm ròng thanh khoản vào thị trường liên ngân hàng để hạ nhiệt lãi suất huy động đang tăng và thúc đẩy tăng trưởng tín dụng.

Dữ liệu ghi nhận tính đến ngày 30/6/2025, dư nợ tín dụng toàn hệ thống đạt trên 17,2 triệu tỷ đồng, tăng 9,9% so với cuối năm 2024, tăng 19,32% so với cùng kỳ năm 2024. Đây cũng là mức tăng trưởng tín dụng cao nhất trong 8 năm trở lại đây.

Nhóm chuyên gia ngoại hối của chúng tôi gần đây đã hạ dự báo tỷ giá USD/VND, dự kiến tỷ giá sẽ đạt 26.000 vào cuối năm (so với mức 25.600 trước đó), do kỳ vọng các cơ quan chức năng sẽ cho phép tỷ giá giảm để ứng phó với việc tăng thuế.

Theo đó, chúng tôi nhận định khả năng cắt giảm lãi suất chính sách đang giảm dần, do NHNN có thể lựa chọn sử dụng nghiệp vụ thị trường mở và các công cụ mục tiêu khác để tăng thanh khoản, thay vì điều chỉnh lãi suất chuẩn trong bối cảnh áp lực tỷ giá. Hiện tại, chúng tôi kỳ vọng NHNN sẽ duy trì lãi suất chính sách cho đến cuối năm.

Nguồn: Khả năng cắt giảm lãi suất chính sách đang hạ dần