Chuyển trạng thái chính sách tiền tệ

Năm 2026, chính sách tiền tệ nhiều khả năng sẽ phải chuyển từ hỗ trợ bằng lãi suất thấp sang kiểm soát chặt chẽ chất lượng tín dụng.

Điều này không có nghĩa chính sách tiền tệ sẽ đảo chiều sang thắt chặt mạnh, mà xuất phát từ bối cảnh quốc tế, mục tiêu tăng trưởng cao và diễn biến của lạm phát kỳ vọng.

3 động lực “chuyển đổi trạng thái”

Trước hết, chính sách của FED sẽ là một ràng buộc quan trọng. Dù FED tiếp tục chu kỳ hạ lãi suất lần thứ ba liên tiếp trong vòng 4 tháng cuối năm 2025, lãi suất điều hành của Mỹ vẫn đang ở mức 3,5 – 3,75%. Trong khi đó, các dự báo chính thức của FED cho thấy lãi suất USD đến cuối 2026 vẫn quanh 3,4%, tức cao hơn đáng kể so với giai đoạn trước dịch COVID-19. Điều này đồng nghĩa đồng USD khó giảm mạnh, trong khi áp lực tỷ giá đối với các nền kinh tế mới nổi vẫn hiện hữu.

Trong những tuần cuối năm 2025, tỷ giá trung tâm VND/USD đã xoay quanh 25.150, và một số dự báo thị trường đặt kịch bản USD/VND có thể dao động 25.900 - 26.500 trong năm 2026 trước khi ổn định hơn. Trong bối cảnh đó, Việt Nam khó có dư địa tiếp tục nới lỏng tiền tệ mạnh tay mà không đánh đổi bằng áp lực tỷ giá và kỳ vọng lạm phát.

Thứ hai, mục tiêu tăng trưởng hai chữ số của Chính phủ cho năm 2026 tạo ra lực kéo rất lớn đối với tín dụng và tổng cầu. Năm 2025, GDP tăng trưởng hơn 8%, trong khi CPI bình quân ở mức 3,3%, lạm phát cơ bản 3,2%. Bước sang 2026, mục tiêu tăng trưởng từ 10% trở lên đồng nghĩa với nhu cầu vốn cho đầu tư công, đầu tư tư nhân và sản xuất kinh doanh sẽ tăng mạnh, trong khi dư địa chính sách tiền tệ không còn rộng như giai đoạn trước. Nếu tín dụng tiếp tục được kỳ vọng tăng 18 - 20%, chính sách tiền tệ sẽ buộc phải chuyển từ hỗ trợ bằng lãi suất thấp sang kiểm soát chặt chẽ chất lượng tín dụng.

Thứ ba, lạm phát hiện tại chưa phải là rủi ro lớn, nhưng lạm phát kỳ vọng sẽ nhạy cảm hơn trong năm 2026. Kinh nghiệm cho thấy khi tăng trưởng được đẩy cao, đầu tư công mở rộng, cộng với khả năng điều chỉnh giá các dịch vụ do Nhà nước quản lý và biến động tỷ giá, kỳ vọng lạm phát có thể dịch chuyển nhanh hơn lạm phát thực tế. Đây là lý do NHNN cần phải chủ động phản ứng sớm bằng các công cụ thanh khoản thay vì chờ CPI vượt ngưỡng.

Phân bổ vốn chọn lọc

Từ các yếu tố trên, kịch bản hợp lý cho năm 2026 nên là thực thi chính sách tiền tệ thận trọng và linh hoạt hơn. Cụ thể, lãi suất điều hành có thể vẫn được giữ nguyên nhưng điều hành tiền tệ sẽ chặt chẽ hơn thông qua thị trường mở, tín dụng và tỷ giá, nhất là vào những thời điểm nhạy cảm, cần chủ động ứng phó với cú sốc ngoại sinh. Cuối năm 2025 cho thấy điều này đã manh nha xảy ra khi lãi suất liên ngân hàng qua đêm có thời điểm tăng lên trên 7%/năm, buộc NHNN phải bơm ròng hàng chục nghìn tỷ đồng để ổn định thanh khoản, trước khi lãi suất hạ nhanh trở lại. Đây là dấu hiệu cho thấy công cụ điều hành chính sẽ là thanh khoản và kỳ vọng, chứ không phải tăng lãi suất danh nghĩa ngay lập tức.

Về chi phí vốn của nền kinh tế, tác động trong năm 2026 sẽ mang tính phân hóa rõ rệt. Mặt bằng lãi suất cho vay khó có thể giảm sâu hơn mức khoảng 6,5%/năm như năm 2025. Ngược lại, lãi suất có thể tăng nhẹ 25 – 50 điểm cơ bản ở một số kỳ hạn và nhóm ngân hàng nếu áp lực tỷ giá gia tăng. Quan trọng hơn, việc phân bổ vốn sẽ chọn lọc hơn với các lĩnh vực sản xuất xuất khẩu, doanh nghiệp có dòng tiền tốt, dự án hạ tầng trọng điểm sẽ tiếp cận vốn thuận lợi hơn. Trong khi đó, các lĩnh vực sử dụng đòn bẩy cao, hiệu quả thấp hoặc mang tính đầu cơ sẽ phải chịu chi phí vốn cao hơn hoặc bị siết điều kiện tín dụng.

Cuối cùng, xét về phối hợp chính sách tài khóa và tiền tệ, năm 2026 sẽ là một năm đặc biệt nhạy cảm. Tài khóa nhiều khả năng tiếp tục mở rộng để theo đuổi mục tiêu tăng trưởng cao, thể hiện qua quy mô đầu tư công rất lớn trong giai đoạn 2026 – 2030. Trong khi đó, chính sách tiền tệ sẽ phải đóng vai trò giữ ổn định vĩ mô, không để thanh khoản dư thừa gây áp lực lên tỷ giá và lạm phát kỳ vọng, nhưng cũng không siết quá mạnh làm chi phí vốn tăng đột ngột.

Nói cách khác, tài khóa sẽ có xu hướng tăng tốc, còn tiền tệ buộc phải giữ ổn định. Thách thức lớn nhất trong điều hành chính sách kinh tế vĩ mô của Chính phủ trong năm 2026 là dung hòa được mục tiêu tăng trưởng hai chữ số với yêu cầu ổn định lãi suất, tỷ giá và kỳ vọng lạm phát.

Nguồn: Chuyển trạng thái chính sách tiền tệ